La semaine mouvementée de Kaynes Technology : rapport de Kotak, chute de 40 % de l’action et pourquoi les courtiers voient encore un potentiel de hausse de plus de 100 % dans ce titre des semi-conducteurs

Publié : 10 décembre 2025 | Marchés indiens & Semi-conducteurs

Kaynes Technology India Ltd vient de vivre l’une des semaines les plus mouvementées qu’une action technologique de moyenne capitalisation ait connues ces dernières années — une correction brutale de plus de 40 %, des allégations de comptabilité agressive, une tempête sur les réseaux sociaux autour de la gouvernance d’entreprise, puis un puissant rebond après que des courtiers mondiaux ont réitéré leurs recommandations d’achat avec des objectifs impliquant plus de 100 % de hausse. ^[1]

Le 10 décembre 2025, la poussière tourbillonne encore. Une nouvelle note « action à acheter » de Trade Brains met en avant Kaynes Technology comme un proxy des semi-conducteurs qui pourrait offrir un rendement d’environ 102 %, s’appuyant fortement sur l’objectif de prix de 7 700 Rs de Macquarie. ^[2]

Voici une explication complète de la saga Kotak–Kaynes, les dernières clarifications, et ce que signifient les actualités du jour si vous suivez le thème émergent des semi-conducteurs et de la fabrication électronique en Inde.

Que s’est-il passé cette semaine ? Le récapitulatif rapide

• Déclencheur (3 décembre) : Kotak Institutional Equities a publié un rapport détaillé soulevant des signaux d’alerte concernant les chiffres FY25 de Kaynes Technology — allant de l’absence de divulgation des parties liées à la capitalisation agressive du savoir-faire technique et à des coûts d’emprunt élevés. ^[3]
• Vague de ventes (4–8 décembre) : L’action a chuté d’environ 30 % en quatre séances, effaçant à un moment près de 10 000 crores de roupies de capitalisation boursière et la laissant environ 40 % plus bas sur le mois. ^[4]
• Clarifications (5–9 décembre) : Kaynes a publié des dépôts détaillés auprès de la bourse et tenu une conférence avec les analystes, admettant des manquements de divulgation dans les comptes sociaux mais défendant fermement ses politiques comptables et niant toute faute. ^[5]
• Rebond (9 décembre) : Portées par des notes favorables de Macquarie et JPMorgan, les actions ont bondi de 10 à 18 % en séance, clôturant environ 14 % plus haut près de 4 350 Rs après avoir touché un plus bas de 52 semaines plus tôt dans la séance. ^[6]
• Titres du 10 décembre :
  • Trade Brains a signalé Kaynes Tech comme une « action semi-conducteur à acheter » avec un potentiel de hausse de 102 %, sur la base de l’objectif de 7 700 Rs de Macquarie. ^[7]
  • Business Today et Capital Market ont rapporté une nouvelle clarification de la part de l’entreprise niant tout projet de changement de ses commissaires aux comptes statutaires, contredisant un précédent rapport de Moneycontrol qui laissait entendre qu’un changement d’auditeur était imminent. ^[8]
  • Une enquête détaillée Moneylife “Accounting Storm” et des articles explicatifs de plateformes comme INDmoney ont continué d’alimenter le débat sur la gouvernance, la transparence et la confiance des investisseurs. ^[9]

Pourquoi la note de Kotak a-t-elle autant secoué Kaynes Technology ?

Kaynes Technology n’est pas une petite entreprise obscure. Depuis son introduction en bourse en 2022, elle est devenue l’emblème des ambitions de l’Inde dans l’électronique et les semi-conducteurs, multipliant son chiffre d’affaires par environ 6,5, passant d’environ 420 crores de Rs en FY21 à plus de 2 700 crores de Rs en FY25 et levant d’importants QIP pour financer l’OSAT (conditionnement de puces) et la capacité PCB. ^[10]

C’est précisément pour cela que le rapport sceptique de Kotak — suivi de blogs et d’une couverture médiatique — a autant ébranlé le marché. Les principaux points étaient :

1. Absence de divulgations sur les parties liées

Kotak a mis en avant un décalage frappant entre les résultats financiers FY25 de Kaynes Technology, de sa branche de fabrication Kaynes Electronics Manufacturing, et de sa filiale de compteurs intelligents Iskraemeco. ^[11]

Selon les livres d’Iskraemeco, la société :

• A acheté environ 180 crores de Rs de marchandises à Kaynes Electronics Manufacturing
• Devait 320 crores de Rs à Kaynes Technology et 180 crores de Rs à Kaynes Electronics Manufacturing à la fin de l’année
• Affichait 190 crores de Rs de créances sur Kaynes Technology

Pourtant, ces grandes transactions n’apparaissaient pas dans les notes sur les parties liées de la société mère ni de son autre filiale — exactement le genre de lacune qui inquiète les investisseurs axés sur la gouvernance.

2. Forte augmentation des engagements éventuels

Kotak a signalé un quasi-doublement des engagements éventuels à environ 520 crores de roupies, soit environ 18 % des fonds propres, en raison de garanties de performance et de garanties d’entreprise liées à l’acquisition d’Iskraemeco. ^[12]

Bien que de telles garanties soient courantes dans les contrats d’infrastructure et de compteurs intelligents, leur ampleur a suscité des inquiétudes quant au fait que les risques s’accumulaient plus vite que ne le laissaient entendre les informations publiées.

3. Goodwill, profits « magiques » et comptabilité d’acquisition complexe

L’analyse approfondie de Moneylife a présenté la première allégation de Kotak comme le « profit magique chez Iskraemeco ». Les chiffres consolidés de Kaynes semblaient montrer que la filiale avait ajouté près de 49 crores de roupies au bénéfice après impôt du S2 de l’exercice 25, alors que ses comptes individuels affichaient à peine 0,6 crore de roupies de bénéfice pour l’année entière. ^[13]

Pour Kotak, cela ressemblait soit à :

• Une énorme perte avant l’acquisition suivie d’une marge exceptionnellement élevée par la suite, ou
• Des choix agressifs d’allocation du prix d’achat et de reconnaissance du profit.

Kotak s’est également interrogé sur le fait que Kaynes ait déclaré une forte augmentation des réserves de capital au lieu de la forte hausse du goodwill ou des immobilisations incorporelles liées aux contrats clients que l’on s’attendrait normalement à voir lors de l’achat d’entreprises comme Iskraemeco et Sensonic. ^[14]

4. Capitalisation agressive du « savoir-faire technique »

Autre point de tension : 180 crores de roupies (environ 6,5 % du chiffre d’affaires) ont été ajoutés au savoir-faire technique et aux autres actifs incorporels en FY25, alors qu’environ 14 crores de roupies seulement ont été déclarés en dépenses de R&D. Cela implique qu’environ 94 % des dépenses assimilées à la R&D ont été capitalisées, embellissant les profits à court terme. ^[15]

Pour un investisseur, une forte capitalisation peut signifier :

• Les bénéfices d’aujourd’hui paraissent plus élevés
• Mais les années futures supporteront une amortisation plus élevée ou des dépréciations soudaines si ces actifs incorporels ne tiennent pas leurs promesses.

5. Flux de trésorerie négatifs et coût d’intérêt implicite élevé

La note de Kotak a également souligné :

• Flux de trésorerie d’exploitation négatif de plus de 1 000 crores de roupies
• Un cycle de conversion de trésorerie allongé d’environ 22 jours
• Un coût moyen d’emprunt calculé à 17,7 %, bien supérieur à ce qu’une entreprise de la qualité perçue de Kaynes devrait payer. ^[16]

Pris ensemble, le rapport suggérait que la croissance rapide de Kaynes pourrait masquer des flux de trésorerie fragiles et une comptabilité trop optimiste.

Comment Kaynes Technology a-t-elle répondu ?

La direction n’est pas restée silencieuse. Au cours des derniers jours, Kaynes a publié des clarifications écrites aux bourses, s’est exprimée dans les médias et a tenu une longue conférence téléphonique avec les analystes — dont une grande partie a maintenant été analysée en détail par Moneylife, INDmoney et des notes de courtiers. ^[17]

Globalement, la défense de l’entreprise repose sur trois piliers : les chiffres sont corrects au niveau consolidé, les manquements concernent surtout les divulgations, et la comptabilité est prudente plutôt qu’agressive.

1. La « confession » sur les parties liées

Concernant les transactions avec les parties liées, Kaynes a reconnu que certains soldes importants entre Kaynes Electronics et Iskraemeco n’avaient pas été divulgués dans les états financiers individuels, qualifiant cela d’omission involontaire. ^[18]

L’explication :

• Iskraemeco était un client et fournisseur régulier avant l’acquisition et est devenue une partie liée en cours d’année.
• Le système comptable n’a pas reclassé correctement toutes les transactions pour la note de divulgation individuelle, même si les écritures existaient dans les livres.
• Au niveau consolidé, toutes ces transactions ont été éliminées comme l’exige la norme Ind AS.

Depuis, la direction a :

• Les divulgations ont été corrigées.
A commencé à mettre en place un système automatisé de contre-passation pour les transactions entre parties liées afin de prévenir les erreurs répétées, comme souligné dans une note d’analyste de Prabhudas Lilladher. ^[19]

2. Iskraemeco, Goodwill et le “Kitchen Sink”

Concernant la variation “magique” des profits d’Iskraemeco, le directeur financier de Kaynes a déclaré aux analystes que :

• Avant la finalisation de l’acquisition, Iskraemeco a effectué un “big bath” exceptionnel, passant en pertes environ Rs 50 crore d’inventaire obsolète et d’autres actifs, ce qui a plongé les résultats du premier semestre dans le rouge.
• Après l’acquisition, une fois le nettoyage effectué, le chiffre d’affaires du second semestre a bondi à environ Rs 530 crore et le bénéfice à environ Rs 49 crore — ce qui implique une marge nette plus proche de 9–10%, et non les 28% déduits par Kotak. ^[20]

Concernant le goodwill et les actifs incorporels, la direction a soutenu que :

• Environ Rs 115 crore du prix d’acquisition ont été alloués aux contrats clients (considérés comme un incorporel à durée de vie limitée) plutôt qu’au goodwill, ce qui est plus prudent car il doit être amorti dans le temps.
• Combiné à l’opération Sensonic, cela a abouti à un petit ajustement négatif au bilan, expliquant pourquoi le goodwill affiché n’a pas explosé. ^[21]

3. Savoir-faire technique capitalisé : pas seulement de la R&D, selon la direction

Kaynes a ventilé les controversés Rs 180 crore capitalisés au titre du savoir-faire technique en trois catégories : ^[22]

1. Rs 115 crore — juste valeur des contrats clients acquis avec Iskraemeco (traités comme un incorporel selon Ind AS 103).
2. Rs 26 crore — coûts de développement spécifiques pour l’intégration et la mise à niveau des plateformes de compteurs intelligents.
3. Rs 39 crore — R&D interne qui, selon la direction, répondait aux critères stricts de capitalisation selon Ind AS 38.

Les critiques rétorquent que, quelle que soit la technique, un tel taux de capitalisation élevé peut masquer le véritable coût en trésorerie de l’innovation. La direction répond que le mélange de contrats acquis et de dépenses réelles de développement justifie ce traitement.

4. Coûts d’emprunt et flux de trésorerie

Sur ce coût d’intérêt implicite ahurissant de 17,7 %, Kaynes affirme que le calcul de Kotak a omis une partie importante du tableau :

• La société de courtage a divisé les charges d’intérêts déclarées par la dette inscrite au bilan.
• Mais une grande partie du fonds de roulement de Kaynes est financée par l’escompte de factures et le financement de la chaîne d’approvisionnement, où les frais peuvent ne pas apparaître dans la rubrique « coût du financement » du compte de résultat.

Lorsque ces facilités sont incluses, la société affirme que le taux d’emprunt effectif se rapproche de 10–12 %, et appliquer la méthode de Kotak aux années précédentes produirait des chiffres absurdes (plus de 25 % pour l’exercice 24), ce qui montre la limite de cette approche. ^[23]

La direction a également réitéré ses prévisions selon lesquelles :

• Le nombre de jours de fonds de roulement net devrait commencer à s’améliorer d’ici l’exercice 26
• La génération de trésorerie se renforcera à mesure que les créances des compteurs intelligents se normaliseront et que les nouvelles lignes OSAT/PCB monteront en puissance. ^[24]

La rumeur de changement d’auditeur — et un démenti ferme

Le 8 décembre, un article de Moneycontrol a suggéré que Kaynes prévoyait de changer d’auditeur statutaire après l’incident de non-divulgation, alimentant ainsi la polémique sur la gouvernance. ^[25]

En moins de 24 heures, la société :

• A déposé une clarification officielle auprès de la NSE et de la BSE, déclarant explicitement qu’aucune discussion, négociation ou proposition concernant un changement d’auditeur n’avait été soumise au Conseil ou au Comité d’audit. ^[26]
• A déclaré que l’article de presse était basé sur une mauvaise interprétation de remarques générales faites lors d’un échange.
• A confirmé qu’il n’y a aucune procédure réglementaire ou judiciaire en cours sur ce sujet et que toutes les informations importantes ont déjà été divulguées. ^[27]

Pour l’instant, le message de la société est clair : l’auditeur reste ; l’accent est mis sur l’amélioration des systèmes, pas sur le remplacement des cabinets.

Comment le marché a réagi : de chouchou à « l’action la moins chère de la couverture »

Le verdict du marché a été brutal — puis soudainement indulgent.

• Kaynes Tech a chuté d’environ 40 % au cours du mois dernier, ce qui en fait l’action la moins chère de la couverture Asie-Pacifique de JPMorgan après la correction. ^[28]
• Depuis le début de l’année, l’action a perdu plus de 40–45 % même après le récent rebond, selon plusieurs estimations de courtiers et de médias. ^[29]
• Rien que le 9 décembre, les actions ont rebondi d’environ 14 %, avec des gains intrajournaliers allant jusqu’à 18 %, alors que les investisseurs digéraient les clarifications de la direction et les nouveaux conseils d’achat de Macquarie et JPMorgan. ^[30]

Les fonds communs de placement ont été de gros détenteurs : une analyse de The Economic Times a montré environ 1,29 crore d’actions détenues par 33 sociétés de gestion au 31 octobre 2025, poussant les investisseurs particuliers à se demander si leurs propres portefeuilles étaient indirectement exposés à la situation. ^[31]

Pourquoi les courtiers voient toujours un potentiel de hausse de plus de 100 %

Malgré la menace sur la gouvernance, la majorité des analystes couvrant la valeur n’ont pas abandonné la thèse à long terme.

Avis favorables

• Macquarie : maintient « Surperformance » avec un objectif de 7 700 Rs, ce qui implique plus de 100 % de potentiel de hausse par rapport aux niveaux d’avant le rebond. La société juge les explications de la direction « raisonnables » mais insiste sur la nécessité d’améliorer les flux de trésorerie et, à terme, de renforcer les compétences d’audit. ^[32]
• JPMorgan : Attribue à l’action la note « Surpondérer » avec un objectif de 7 550 Rs , et une juste valeur en scénario baissier autour de 4 900 Rs . Elle décrit Kaynes comme la moins chère de son univers de couverture après la chute, tout en soulignant que la discipline du fonds de roulement est cruciale. ^[33]
• Prabhudas Lilladher : Après la réunion des analystes, la société de courtage a maintenu une recommandation « Acheter » avec un objectif de 5 624 Rs , prévoyant un TCAC du chiffre d’affaires et du bénéfice supérieur à 40 % pour 2025–2028 et une légère expansion de la marge à mesure que les activités OSAT et PCB montent en puissance. ^[34]

L’article « stock to buy » du 10 décembre de Trade Brains regroupe essentiellement ces avis haussiers dans un récit accessible au détail, avançant que si Kaynes réalise ses plans OSAT et PCB et renforce sa gouvernance, la volatilité actuelle pourrait ouvrir la voie à une histoire de capitalisation sur plusieurs années. ^[35]

L’exception : la prudence de Kotak

Kotak reste lui-même prudent. Dans une synthèse séparée des recommandations de courtiers, il a attribué une note « Réduire » avec un objectif de 6 180 Rs , après avoir réduit ses estimations de BPA pour refléter des subventions reçues plus lentement et un calendrier d’investissements plus tendu. ^[36]

Le message central de Kotak porte moins sur la demande à court terme que sur la confiance dans les chiffres — en particulier l’interaction entre les flux de trésorerie, les passifs éventuels et les immobilisations incorporelles capitalisées.

Pourquoi Kaynes est important : les ambitions indiennes dans l’OSAT et les semi-conducteurs

Une partie de la raison pour laquelle cette saga attire une attention disproportionnée est que Kaynes se trouve à la croisée de plusieurs thèmes stratégiques :

• Elle construit la première usine privée d’OSAT (assemblage et test externalisés de semi-conducteurs) d’Inde à Sanand, Gujarat — une pièce clé du puzzle Semicon India. ^[37]
• Elle investit massivement dans la fabrication avancée de PCB à Chennai , espérant localiser des cartes haut de gamme qu’actuellement l’Inde importe. ^[38]
• Elle a une présence significative dans les secteurs automobile, industriel, défense, ferroviaire, électronique médicale et compteurs intelligents, ce qui en fait une plateforme ESDM diversifiée plutôt qu’un pari sur un seul produit. ^[39]
• La direction a exprimé un objectif ambitieux d’atteindre environ 2 milliards de dollars de chiffre d’affaires d’ici l’exercice 2030, principalement porté par les activités OSAT et PCB, soutenu par des milliers de crores d’investissements — dont une grande partie s’appuie sur les incitations gouvernementales des programmes PLI et Semicon India. ^[40]

En d’autres termes, Kaynes est plus qu’une simple action mid-cap de plus — c’est un cas test pour savoir si l’Inde peut faire émerger des champions de l’électronique complexes et à forte intensité capitalistique sans compromettre la gouvernance et la transparence.

Principaux risques et ce que les investisseurs surveilleront ensuite

Pour les investisseurs qui essaient de comprendre les gros titres du 10 décembre, voici les principaux éléments à surveiller au cours des prochains trimestres :

1. Qualité de l’information dans les rapports de l’exercice 2026
   • Les notes sur les parties liées, les informations sectorielles et les tableaux des engagements hors bilan deviennent-ils plus clairs et plus détaillés ?
   • Le logiciel de suivi des RPT promis réduit-il réellement les erreurs de divulgation ? ^[41]
2. Position réglementaire
   • À ce jour, Kaynes affirme qu’il n’y a aucune procédure réglementaire ou judiciaire concernant ces questions. Toute action future de la SEBI ou de la bourse changerait fondamentalement la donne. ^[42]
3. Flux de trésorerie et fonds de roulement
   • Le scénario optimiste suppose que les délais de paiement diminuent, que l’exposition aux compteurs intelligents se normalise et que le flux de trésorerie d’exploitation devienne nettement positif d’ici 2026–2027. Si cela n’arrive pas, la valorisation élevée sera difficile à justifier. ^[43]
4. Exécution des investissements OSAT/PCB
   • Les projets de semi-conducteurs sont vastes, complexes et sujets à des retards. Le marché surveillera de très près les délais de mise en service, la réalisation des subventions et la montée en puissance de l’utilisation. ^[44]
5. Relation avec l’auditeur et supervision du conseil d’administration
   • Même si la direction a nié tout changement immédiat d’auditeur, les investisseurs peuvent tout de même s’attendre à un renforcement visible des comités d’audit, des contrôles internes et d’une supervision indépendante au fil du temps. ^[45]

Faut-il acheter, conserver ou éviter Kaynes Technology maintenant ?

D’un point de vue éditorial, trois choses sont claires :

1. L’opportunité commerciale est réelle.
   L’essor de l’électronique et des semi-conducteurs en Inde est structurel, non cyclique, et Kaynes est bien positionné dans l’OSAT, les PCB et l’EMS diversifié, avec un carnet de commandes solide et un pipeline d’investissements agressif. ^[46]
2. Les questions de gouvernance sont sérieuses, non cosmétiques.
   Même si chaque choix comptable est techniquement conforme, l’absence de divulgation de parties liées de cette ampleur et une capitalisation aussi importante des actifs incorporels exigent des systèmes plus robustes, une présentation plus conservatrice et peut-être un changement culturel autour de la transparence. ^[47]
3. Le rapport risque–rendement est désormais extrême des deux côtés.
   Avec l’action en forte baisse par rapport à ses sommets mais se négociant toujours à un multiple élevé, les rendements futurs dépendront moins de la croissance affichée que de la capacité de l’entreprise à regagner la confiance — auprès des régulateurs, des auditeurs, des institutions et des actionnaires individuels. ^[48]

Rien dans cet article ne constitue un conseil en investissement. Si vous envisagez Kaynes Technology comme un proxy des semi-conducteurs ou de l’OSAT, il est essentiel de :

• Lire l’ensemble des clarifications et des rapports annuels
• Suivre de près les futures divulgations
• Évaluer le niveau de risque de gouvernance que vous êtes prêt à accepter, même avec un potentiel de hausse de plus de 100 % sur le papier.

References

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